La descente aux enfers de JCDecaux

Par la manière dont il traite JCDecaux ce matin, le marché nous rappelle ce qu'est une valeur cyclique !  Mais la descente aux enfers du titre a en fait commencé il y a plus d'un an, aussi spectaculaire que le parcours du titre avait été brillant précédemment.

Au cours de l'exercice 2007, il s'était ainsi apprécié de 24 %, alors que le CAC40 finissait l'exercice en hausse insignifiante de 1,3 %. Autre son de cloche l'an dernier : JCDecaux clôturait 2008 sur un recul de 54,3 % à comparer à une glissade de 42,7 % "seulement" pour l'indice.

Le groupe d'affichage est ce qu'on appelle en langage financier une valeur à bêta élevé (i.e. un titre qui amplifie les variations du marché). Elle nous le prouve une nouvelle fois ce matin après la publication de résultats certes pas brillants mais loin d'être catastrophiques. Seulement... les investisseurs s'inquiètent pour 2009 !

L'an dernier, le chiffre d'affaires de JCDecaux s'est établi à 2,17 milliards d'euros, ce qui témoigne d'une croissance interne forte (6,3 %). Et la marge opérationnelle dégagée a à peine fléchi (-1 % à 550 millions d'euros). C'est surtout du côté des activités d'affichage en Espagne et au Royaume-Uni que sont venues les mauvaises nouvelle, ce qui n'étonnera pas, compte tenu de la conjoncture dans ces deux pays.

Si le résultat net est en baisse très forte (-51 % à 108 millions d'euros), c'est essentiellement en raison d'écritures comptables constatant des dépréciations d'actifs. Cela veut dire que JCDecaux a sans doute payé trop cher par le passé certaines acquisitions, mais cela est sans incidence immédiate sur la trésorerie. Au contraire, le flux de "cash" a fortement progressé en 2008 : il a plus que doublé à 148 millions d'euros.

Malgré cette apparente bonne santé, la direction a décidé de ne pas verser de dividende au titre de 2008. Il est vrai que cette pratique n'est pas "dans les gênes" de cette société habituée à conserver son cash pour financer son développement : le premier dividende de l'histoire de JCDecaux a ainsi été versé en 2006 seulement.

Mais cette décision a de quoi inquiéter le marché, d'autant qu'elle s'accompagne de perspectives plutôt sombres pour 2009. Le management indique que le taux de croissance interne sera négatif cette année, pour la première fois de l'histoire du groupe. Pour le seul premier trimestre, le recul d'activité pourrait être d'environ 10 %. Le chiffre ne semble pas impressionnant en soi, mais il faut bien rappeler quel est le modèle économique de JCDecaux.

La société a inventé le concept de mobilier urbain : elle finance et fournit aux municipalités des équipements d'utilité publique (abri-bus, sanisettes et maintenant de coûteux systèmes de vélos en libre-service) en échange de la concession d'espaces publicitaires. Elle engage ainsi, sur des périodes de temps longues, des coûts importants et incompressibles. En cas de baisse brutale du chiffre d'affaires, la pression sur les marges sera forte.

L'annonce de ce matin a mis le titre sous pression : il recule actuellement de 18,7 %, à 8 euros. Et il faut s'attendre à ce qu'il soit chahuté les prochaines semaines, au gré des révisions baissières à attendre de la part des analystes.